社融超预期，贷款政府债齐发力

    1 月社会融资规模新增5.07 万亿元（Wind 一致预期4.29 万亿元），同比多增3883 亿元，月末存量同比增速为10.7%，电子厂净化车间，与2019 年12 月末持平。主要关注点为：1）信贷增长强势，尤其是企业贷款；2）政府债券成为社融最大的提振因素；3）M1 增速短期内下降。政策对冲疫情影响节奏加快，预计2020 年上市银行基本面保持稳健，推荐优质股份行平安银行、招商银行、光大银行，成长逻辑清晰区域性银行常熟银行、成都银行。

    关注点一：新增贷款放量，疫情后信贷有望恢复性增长

    1 月新增人民币贷款3.34 万亿元（Wind 一致预期2.82 万亿元），同比多增1109 亿元，存量增速较上月末-0.2pct 至12.1%。1 月为信贷投放大月，银行集中投放以提前锁定收益。投放更集中于月初，故春节时间提前、疫情发生对信贷投放的影响均较小。居民中长贷同比多增522 亿元，按揭需求稳定。企业贷款同比多增2800 亿元，企业中长贷继续同比多增，1 月同比多增2600 亿元。LPR 存量改革、降准、地方债拉动配套融资需求，均刺激了信贷投放。疫情导致复工延后，或导致2 月信贷数据弱。部分行业在疫情过后有恢复性需求，政策支持下银行贷款增速有望保持较高水平。

    关注点二：政府债券是最大提振因素，表外融资降幅扩大

    1 月末表外融资同比下降7.9%，较2019 年12 月末略有扩大。1 月政府债券净融资额为7613 亿元，同比多增5914 亿元，为社融提振的最大驱动力。1 月专项债发行规模超过7000 亿元，发行进度显著快于往年。2020 年专线债新增限额下达时间早（2019 年12 月初即已下达1 万亿元），目前额度合计18480 亿元（专项债12900 亿元，一般债5580 亿元）。专项债额度已使用过半。政府债券的重要投资者之一为商业银行，其发行加快为银行资产规模增长奠定了基础。疫情后逆周期政策有望发力稳增长，地方债撬动的基建贷款需求也将进一步呈现，资产禀赋较强的银行有规模扩张空间。

    关注点三：M1 增速短期下降，电子厂净化车间，降存款成本为主基调

    1 月末 M1、M2 增速分别0、8.4%，分别回落4.4pct、0.3pct。人民币存款同比少增3935 亿元，主要为企业存款（减少1.61 万亿元，同比多减1.22万亿元）拖累。M1 增速下降影响因素较短期（春节因素导致年底薪资支付提前；疫情导致企业预期开工延缓，或将活期存款经营资金转为定期或理财），也对银行存款成本形成短期压力。但整体而言，降存款成本的政策思路（规范结构性存款、智能存款等）清晰，这是银行服务实体经济的前提。

    以量补价可期，重视银行股投资机遇

    “促开工”的政策力度正不断加强，融资需求有望加快提振。央行肯定银行当前利润增速的必要性：资本补充以服务实体、防控风险，虽然需让利实体经济，但我们预计银行可以量补价，维持较快的盈利增速。推荐资产禀赋较优的股份行平安、招行、光大，以及特色区域性银行常熟、成都。

    风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。